Recentele fluctuatii de pe piata valutara au generat o serie de supozitii cu privire la posibila evolutie a cursului de schimb in viitorul apropiat. Fara indoiala, cresterea din ultima perioada a volatilitatii ratei de schimb isi are originea, intr-o mare masura, in decizia BNR de a-si limita interventiile pe piata valutara. Ceea ce a surprins insa a fost nivelul aprecierii nominale a leului fata de alte valute. Ulterior, BNR a intervenit pentru stoparea tendintei de apreciere a leului, lasand piata sa faca presupuneri asupra intentiilor sale viitoare cu privire la politica ratei de schimb.
In primul rand, trebuie remarcat ca aceasta evolutie a leului se incadreaza in tiparul obisnuit al fluctuatiilor ratelor de schimb. In aceeasi perioada, de exemplu, dolarul american s-a depreciat cu mai bine de 4% fata de euro. BNR a luat decizia corecta de a lasa o mai mare flexibilitate a cursului de schimb. O impuneau costurile ridicate ale operatiunilor de sterilizare, nesustenabilitatea acestora dar mai ales apropierea datei programate pentru liberalizarea contului de capital, aprile 2005. Mai mult, punerea in practica a acestei hotarari releva si un alt aspect. Ea poate fi considerata ca un semnal de schimbare de esenta a politicii monetare. In aceste conditii, schimbarea de strategie a politicii monetare, prin trecerea de la controlul ratei de schimb la tintirea inflatiei (mai exact varianta 'light' a tintirii inflatiei) era normal sa introduca o volatilitate mai ridicata a leului vis-r-vis de alte valute. Din acest punct de vedere o intrebare legitima este cat de justificata a fost interventia ulterioara a BNR de stopare a aprecierii leului si care a fost scopul ei.
Un posibil raspuns este dat de evolutia istorica a ratei de schimb reale leu-euro (definita ca rata de schimb nominala leu-euro ajustata cu raportul dintre nivelul preturilor in zona euro si cel intern). Din aceasta perspectiva, comportamentul recent al leului se inscrie in tendinta ultimilor ani (vezi figura). Aproximarea valorii de echilibru a ratei de schimb este foarte importanta pe termen mediu si lung deoarece este o masura a competitivitatii relative intre productia interna si cea a pietelor din zona euro. In grafic, o crestere a ratei reale de schimb e echivalenta cu o crestere a competitivitatii, translatata intr-o cerere mai mare a produselor romanesti pe pietele tarilor din zona euro. Competitivitatea a scazut la inceputul anului 1999 fluctuand apoi in jurul unei valori cu 10% mai mici comparativ cu perioada de baza aleasa, respectiv sfarsitul lunii noiembrie 1998.
Semnificatia acestei valori de echilibru a ratei de schimb este cu atat mai importanta cu cat ea va determina paritatea leu-euro in momentul intrarii Romaniei in Uniunea Monetara Europeana. Sigur, mai sunt ani buni pana acolo, dar nu trebuie uitat ca valoarea de echilibru a ratei reale de schimb trebuie privita din perspectiva timpului, fiind nevoie de decade pentru a o determina.
Este posibil ca BNR sa considere ca valoarea potentiala de echilibru a ratei de schimb reale se afla undeva in jurul mediei pe ultimii cinci ani (in jurul cifrei 90 pe grafic). Devieri prea mari de la aceasta valoare intr-un termen foarte scurt pot genera anumite dezechibre macroeconomice si de aceea nu sunt de dorit. Din acest punct de vedere, interventia BNR pentru stoparea aprecierii leului ar putea fi interpretata ca avand rolul de a atenua aceste consecinte nedorite.
Insa, in perspectiva liberalizarii contului de capital, pentru obtinerea aceluiasi efect, resursele alocate acestor interventii vor trebui sa fie din ce in ce mai mari. Pe termen mediu si lung, stabilitatea ratei de schimb poate fi asigurata numai de soliditatea fundamentelor economice. Orice neconcordanta intre cele doua va fi rectificata mai devreme sau mai tarziu de catre piata, prin ajustarea ratei de shimb. Pana si Banca Angliei a fost neputincioasa cand George Soros a accelerat iesirea lirei sterline din mecanismul ratei de schimb in 1992, fortand deprecierea acesteia. Aprecierea leului ar trebui luata ca un semnal clar ca ineficienta economica e sanctionata, ca nu exista "too big to fall".
Pe termen scurt, sursele volatilitatii ratei de schimb sunt numeroase. Printre explicatiile avansate pentru recenta apreciere a leului au figurat si influxurile de capital speculativ ('hot money'), preschimbarea capitalului social al unor banci din euro in lei sau diferentele dintre cererea si oferta clientilor de pe piata valutara. Dintre acestea insa, cele mai periculoase pentru evolutia brusca a ratei de schimb sunt miscarile de capital speculativ pentru ca tind sa exploateze intr-o masura mult mai mare diferentialul dobanzilor, avand astfel un impact major asupra evolutiei pe termen scurt a ratei de schimb. Pe langa investitiile in depozite bancare sau obligatiuni, care ofera un randament superior in Romania comparativ cu zona euro, o alta destinatie atractiva a acestor capitaluri o constituie activele imobiliare si mobiliare. In ultimul an, indicele Bursei de Valori Bucuresti, BET, a crescut cu 80% in termeni reali iar capitalizarea pietei s-a dublat, ajungand la 12% din PIB. Daca aceasta tendinta va continua, este de asteptat ca evolutia pietei bursiere sa aiba un impact crescand asupra traiectoriei ratei de schimb. Astfel, iesirile de capital speculativ pot avea consecinte dramatice; un exemplu relevant in acest sens este Grecia unde, numai intr-un an a "disparut" 70% din capitalizarea pietei bursiere. O alta piata cu un grad de expunere ridicat la volatilitatea ratei de schimb este cea imobiliara, unde creditele imobiliare sunt cu precadere in valuta. Aici ar mai trebui remarcat si raportul mare dintre pretul imobilelor si salariul mediu, care este unul dintre cele mai ridicate din Europa.
Piata valutara este si ea supusa legilor cererii si ofertei, iar evolutia ratei de schimb reflecta, in cele din urma, realitatea economica. Sigur, este important ca riscul de expunere al diverselor piete (financiara, imobiliara, etc.) la rata de schimb sa fie monitorizat riguros. Insa, atat timp cat acest risc se situeaza in limite acceptabile, limitarea drastica a interferentei BNR cu piata valutara ar ajuta la corectarea din timp a dezechilibrelor existente. Cu cat aceste corectii vor avea loc mai curand, cu atat costurile economice asociate acestora vor fi mai reduse.
* Laurian Lungu este doctor in economie si preda la Cardiff Business School, Marea Britanie
Pentru alte știri, analize, articole și informații din business în timp real urmărește Ziarul Financiar pe WhatsApp Channels
